海内外成熟寿险市场发展多年，其演变过程具有较高的研究意义。我们选择美国、中国台湾、中国香港三个成熟寿险市场作为研究标的，探索其演变历程以及背后的原因，为中国内地寿险市场发展提供借鉴。

摘要

从成熟寿险市场来看，寿险产品演变主要由保险需求、监管政策、销售渠道三轮驱动，储蓄型产品（储蓄功能）在市场成熟度较高时仍能够贡献增长动能。我们认为，民众需求是推动寿险产品演变的根本原因、政策支持是重要的推动因素、渠道发展与寿险产品演变相辅相成。从成熟市场的经验来看，随着收入水平的提高，居民对于保险的定位也逐渐从获取保障为主拓展至一种资产配置的方式，储蓄型/投资型险种能够分享更多经济增长的红利，在市场成熟度较高时仍能够贡献增长动能，但储蓄型产品的优势在特定监管、利率环境下才能充分体现，而投资型保险产品的发展与监管政策、资本市场表现较为相关，税收优惠能够为储蓄型/投资型险种带来重要推动作用。

►美国：投资型年金险接力寿险，居民投资需求旺盛。随着保险市场的发展，变额年金险替代传统寿险成为美国寿险市场主要产品：1）长寿预期、资本市场繁荣促进为晚年生活提供经济保障和资产增值成为主要需求；2）税收优惠是变额年金等养老产品发展的重要推动力；3）理财顾问大发展下独立代理人/经纪商渠道繁荣进一步促进投资型险种扩张。

►中国台湾：储蓄功能一直占据重要地位，健康/投资型险种阶段性高景气。储蓄功能一直是中国台湾民众对保险产品的重要诉求，监管政策、利率环境、资本市场、渠道影响主流产品演变：1）经济环境、保障意识、资本市场景气度影响保险保障及投资功能阶段性高景气；2）监管引入新型保单、推出税优强化居民将保险作为储蓄方式的意愿；3）银保渠道放开以及银行有意愿发展银保进一步推动储蓄型寿险增长。

►中国香港：具有储蓄功能的保障型终身寿险产品为主，中国内地投保人打开增量空间。监管政策、外部需求涌入、资本市场表现、专属代理人/经纪商渠道是中国香港保险产品发展的重要因素：1）监管环境相对宽松促进当地保险产品创新，中国内地投保人涌入提升市场空间；2）税收优惠引导资金流入变额寿险，资本市场表现影响投资型险种景气度；3）专属代理人/经纪商渠道兴起与终身寿险发展相辅相成。

风险

储蓄型产品、银保渠道监管趋严；资本市场大幅波动；长端利率大幅下行。

正文

储蓄型产品在市场成熟度较高时仍能够贡献增长动能

居民需求、监管政策、渠道发展推动寿险产品演变

从海内外成熟寿险市场来看，寿险产品演变主要由保险需求、监管政策、销售渠道三轮驱动。其中，民众需求是推动寿险产品演变的根本原因、政策支持是重要的推动因素、渠道发展与寿险产品演变相辅相成。具体来看：

►需求：长寿预期驱动居民保险需求变化，利率、资本市场环境催化演变。一方面，长寿预期使得居民的主要风险逐渐从“死亡”转向“长寿”，拥有足够的财富覆盖生存支出逐渐成为更重要的诉求；另一方面，民众收入增长激发储蓄/投资需求，储蓄型/投资型寿险产品（变额寿险、万能寿险、变额年金等）与银行储蓄相比更能分享资本市场扩张的蛋糕，同时相较基金类产品更加稳健，我们预计储蓄型/投资型寿险产品在特定金融市场环境下有望迎来发展机遇。

►监管政策：税收优惠、监管支持是重要的推动因素。各国往往会给予养老相关保险产品一定的税收优惠，税收优惠的力度对相关养老类产品的发展影响较大。此外，监管支持产品创新、渠道创新对于行业的发展同样有着重要作用。

►渠道：渠道发展与产品演变相辅相成。一方面，优质的销售渠道能够将保险产品传递给大众，促进保险产品的发展；另一方面，特定保险产品的崛起亦会成为主销该产品渠道壮大的重要推动力。成熟市场保险需求多样化导致的产品复杂化提升了市场对渠道专业性的要求，独立代理人/经纪商的优势得以体现，同时储蓄型/投资型产品推动了银保渠道的发展，我们预计上述渠道的壮大进一步推动了保险市场产品结构的演变。

储蓄型产品在市场成熟度较高时仍能够贡献增长动能

参考海内外成熟市场经验，储蓄型产品（储蓄功能）在市场成熟度较高时仍能够贡献增长动能。我们认为这主要由于纯保障型产品的发展更受限于人口数量，而储蓄型/投资型险种能够分享更多经济增长的红利，在保险市场成熟度较高时仍能够持续贡献增长动能。

►纯保障型产品的市场空间更加受限于人口数量，渗透率达到相对较高水平时增长自然放缓，增量空间来自于精细化产品运营以及周边地区需求涌入。寿险发展初期，保险深度处于较低水平，扩大保障覆盖面是推动纯保障型险种增长的主要驱动力。而随着纯保障型险种的渗透率持续提升达到相对较高水平，我们认为市场的增量空间主要来自于通过产品创新、精细化运营来挖掘深层次保障需求，部分市场可通过吸引周边地区保险需求打开新的增长空间。

►储蓄型/投资型产品的市场空间能够享受更多经济增长/居民收入水平增长的红利，在保险市场成熟度较高时仍能够持续贡献增长动能，但在特定监管、利率、资本市场环境下相关产品的优势才能得以充分发挥从而迎来发展机遇。我们认为储蓄型/投资型产品与纯保障型产品相比或能分享到更多的财富增长，随着收入水平的提高，居民对于保险的定位也逐渐从获取保障为主拓展至一种资产配置的方式，但储蓄型产品的优势在特定监管、利率环境下才能充分体现，而投资型保险产品的发展与监管政策、资本市场表现较为相关。

美国：投资型年金险接力传统寿险，居民投资需求旺盛

投资型年金险替代寿险成为主要产品，保险需求趋于多元化

美国寿险市场以年金险为主。2020年，美国人身险保费规模6356亿美元，2010-2020年CAGR为1.1%，其中年金险保费规模为3013亿美元，占比达47.4%。美国寿险市场较为饱和、增长速度趋缓，主要产品类型包括寿险、年金险、健康险。

随着保险市场的发展，变额年金险替代传统寿险成为主流。美国寿险市场经历了从以传统寿险为主到以年金险为主的演变，具体来看：

►20世纪80年代以前，传统寿险占据主导。早期寿险市场以定期寿险为主，直到20世纪40年代保险公司开发出传统终身寿险，寿险领域形成以定期寿险和传统终身寿险为主的格局。同时，得益于管理式医疗和Medicare/Medicaid的发展，健康险需求快速增长，1960-1980年健康险净保费收入CAGR为10.45%。

►20世纪80年代至今，投资属性更强的变额年金险成为主流。20世纪70年代中期，美国健康险（住院类）、寿险（家庭）覆盖率分别达约 80%、90%，民众的一般保障需求已得到充分满足。同时，20世纪80年代以来，寿险产品创新加快，相继推出万能寿险、变额寿险、变额年金、指数年金等产品，长寿风险保障和投资属性逐步增强，年金险成为市场主流产品。截至2020年末，年金险规模达3013亿美元，占寿险市场的67.1%。其中，投资属性较强的变额年金和指数年金合计占比达61.5%。

投资需求增长、税收优惠、独立代理人/经纪商渠道兴起驱动变额年金发展

需求：长寿预期、资本市场繁荣促进保险需求演变

随着经济发展，美国居民的保险需求不再局限于单一的保障需求，保障属性与投资属性相结合的投资型产品更受青睐。具体来看：

►20世纪80年代以前：死亡风险保障需求为主导，经济增长扩大传统寿险覆盖面。20世纪20年代，一战后美国经济蓬勃发展，城市化推进、人均收入增加、生产力水平提高等因素促使居民保障意识增强，传统寿险获得较大发展。20世纪40年代，二战后美国经济进入长期繁荣阶段，叠加婴儿潮带来的人口结构变化，传统寿险保持长期稳定增长态势。

►20世纪80年代至今：长寿风险保障和投资需求为主导，长寿预期、资本市场繁荣推动变额年金险发展。一方面，随着二战后美国经济长期繁荣，居民预期寿命持续增长，人口老龄化趋势明显。长寿时代，为晚年生活提供现金流覆盖成为民众的主要需求。另一方面，20世纪80年代以来，美债利率进入长期下行通道，居民收入进一步提高，资本市场持续繁荣带动居民投资需求高涨，各类投资产品涌现，传统寿险产品竞争力下降，以变额年金险为代表的投资型险种成为市场主流。

政策：税收优惠是养老型产品重要的推动因素

税收优惠引导养老资金流入变额年金险。1974年以来，美国政府相继推出享有税收递延优惠的IRAs、401(k)计划、大规模税改政策，引导国民私人养老资金通过IRAs流入合格投资品。变额年金险作为可选投资标的之一，在税优政策的推动下迎来重要发展机遇，从1976年至2020年间，美国年金险年复合增长率达7.82%。尽管变额年金等保险产品在IRAs账户所有产品配置中占比不高（2020年为4%），但第三支柱的快速发展仍促进了变额年金等险种保费收入在整个寿险行业占比的提升。

渠道：独立代理人/经纪商渠道繁荣进一步促进了投资型年金险的发展

20世纪70年代，美国独立代理人/经纪商渠道开始崛起，独立代理人/经纪商渠道的繁荣进一步促进了投资型年金险的发展。2020年美国个人年金销售独立代理人/经纪商渠道占比达59%，专属代理人渠道占比16%，银保渠道占比18%，直销及其他渠道占比7%。

►保险市场发展到一定阶段后产销分离有助于实现降本增效：在新增保险需求放缓的环境下，招聘、培训和留存专属代理人较为困难，专属代理人渠道的维持成本较高，独立代理人/经纪商渠道迎来发展机遇。

►监管对于保险销售资质的要求提高了独立代理人/经纪商的壁垒，在保险需求多样化背景下独立代理人/经纪商专业能力方面的优势凸显：在美国销售变额寿险、变额年金受到美国证监会（SEC）和金融监管局（FINRA）的监管，相关人员必须通过美国金融监管局组织的6号（投资公司和变额合同代表）或7号（一般证券代表）资格考试，并进行登记注册。对于取得相关资质的人员而言，在独立代理人/经纪商等第三方机构就职可以同时销售多种金融产品，更有利于其收入提升。

►独立代理人/经纪商的崛起进一步促进了投资型年金险的繁荣。由于取得相关资质人员更愿意就职的第三方机构能够以理财顾问的身份销售多种金融产品，在投资需求高涨、资本市场繁荣的背景下第三方机构快速崛起，进而又为投资型年金险带来增长动能。

中国台湾：储蓄功能一直占据重要地位，健康/投资型险种阶段性高景气

储蓄功能一直是中国台湾民众对于保险产品的重要诉求

1962年中国台湾放开保险事业民营，社会大众对人寿保险的功能缺乏认识，以寿险作为储蓄手段的理念浓厚。尽管随着经济发展与社会环境的变化，中国台湾寿险业逐渐在储蓄型险种的基础上发展保障或投资属性，但储蓄功能一直是民众对于保险产品的主要诉求。2020年，中国台湾人身险业务总保费收入达3.2万亿新台币，2001-2020年CAGR为8.4%。

►20世纪60年代至20世纪80年代，中国台湾寿险产品以储蓄险为主。1968年，中国台湾寿险业从日本引进了保额较高的长期两全险，随后增值型、养老终身型两全险快速发展。20世纪70年代中期至1985年，政策要求预定利率低于8%的保单强制分红，增值型强制分红养老保险和增值型强制分红终身寿险成为主流。

►1986年至2000年，储蓄类型产品依旧占据重要地位，保障型产品（功能）的重要性提升。在此期间，中国台湾经济高速发展，长期储蓄险吸引力增强，各寿险公司保单设计和业务逐渐趋向终身保障，养老型终身保险、还本型终身保险等产品快速发展。同时，工业化进程推进引起意外事故增加，民众对于保障型产品（功能）的需求提升，多倍给付型两全险、重大疾病保险、终身医疗保险开始热卖。

►2001年至2007年，投资型产品阶段性盛行。2001年，中国台湾寿险业推出带有投资属性的保单，包括变额寿险、万能寿险、变额万能寿险、变额年金等。由于收益率较高，投资型险种此后快速发展，2007年新单保费收入占比达61.8%。

►2008年至今，金融危机后投资型保险遇冷，主流产品重回储蓄型险种，低利率环境下利率变动型保单、外币保单成为主要增长来源。2008年金融危机后，中国台湾寿险公司开发出预定利率较高的美元等外币寿险保单来满足民众对于风险和收益的要求。此外，提供宣告利率以积累保单价值的利率变动型保险在低利率环境下快速发展，2018年保费收入达7544亿新台币，占年度总保费收入的55%，成为主流寿险产品。

需求变化、监管政策、渠道发展是影响中国台湾保险产品演变的重要因素

需求：经济环境、保障意识、资本市场景气度导致居民对于保险的诉求存在阶段性差异

►1986-2000年：经济增长、人口老龄化、居民保障意识增强推动中国台湾居民对于储蓄型、保障型产品需求的增加。20世纪60年代末，中国台湾经济高速发展，工业化进程推进引起意外事故增加，保险的保障属性开始引发重视。此后中国台湾多年经济稳定高速成长，民众收入及生活水平快速提高，居民平均寿命的延长导致老龄化问题加剧，人寿保险长期储蓄功能愈发受到重视。同时中国台湾寿险业引导大众重视生前给付观念，民众的健康保障需求被进一步推升。

►2001年至2007年：股市向好导致投资需求旺盛，叠加民众市场预期向好，投资型保单大幅扩张。1998年亚洲金融危机后，中国台湾市场利率进入下行通道，传统型产品因预定利率下行导致销售受阻。同时，2001年后中国台湾资本市场表现较好，2006和2007年部分投资型保险的年化投资收益率达到30%，强烈刺激了民众对于投资型保险的需求。

►2008年至今：金融危机、债券违约导致投资型保单遇冷，民众需求风险偏好回落推动较为稳健的储蓄型保险重回主导地位。2008年金融危机爆发后，股市大跌叠加债券违约导致投资型险种收益率大幅下行，民众风险偏好回落。同时寿险公司通过与银行存款结构类似的利率变动型保单争取客户，并推出高预定利率的美元等外币保单，推动储蓄型险种重回市场的主流险种。

政策：监管放开、税优政策强化居民将保险作为储蓄方式的意愿

监管对于利率变动型、投资型保单以及银保渠道的放开成为相关险种发展的基础。20世纪90年代末至2008年中国台湾先后引入利率变动型保单、放开各类银行代理销售保险产品的限制以及扩大投资型保单的投资范围，银保渠道销售此类带有储蓄、投资性质的保险产品具有天然的优势，推动了相关险种的快速发展。

税收优惠政策强化居民利用保险作为储蓄方式的意愿。税收优惠包括保费缴付抵扣和保险给付免税两方面：保费缴付抵扣方面，中国台湾居民缴纳人身保险费的支出可以抵扣当期应纳税综合所得额，每人每年扣除数额以不超过24000新台币为限；后端保险给付免税方面，中国台湾《所得税法》规定，人身保险、劳工保险及军、公、教保险的保险金给付免纳所得税，不论其出险项目。

渠道：银保渠道放开以及银行有意愿发展银保进一步推动储蓄型寿险增长

2000-2003年监管放开各类银行代理销售保险产品的限制，银保渠道快速增长。银保渠道新单保费的占比从2000年的个位数快速增长到2005年的30%以上，2009年达63%，一举超过代理人渠道成为中国台湾最主要的保险销售渠道，2020年银保渠道的新单保费占比为52%。

►监管放开为银保渠道发展奠定基础。2000-2003年中国台湾颁布《金融机构合并法》、《金融控股公司法》、《银行保险业合作申请推广》等法律法规，允许银行开展保险业务，为银保渠道的发展奠定了基础。

►代理人渠道收缩导致行业对于银保渠道依赖度加大。2000年以来中国台湾政府债利率大幅下行导致行业严重亏损，面对盈利压力和较高的自有代理人维持成本，很多保险公司转卖有代理人团队给第三方机构，无自有渠道的公司对于银保等渠道的依赖度加大。

►银行有动力发展银保业务扩大中收。2001年起，中国台湾14次下调再贴现率，降幅达3.25%，导致银行定期存款利率仅为约1%，低于寿险产品宣告利率（3%），保险产品具有了收益率的优势。同时，在核心业务贷款利润下降与风险加大的双重压力下，银行倾向劝说客户将存款转往寿险公司，直接推动了银保业务增长。2008年金融危机对中国台湾银行业造成显著冲击，作为非利息收入之一的银保业务可以为银行带来稳定的手续费收入。此后，中国台湾银行业将发展银保业务作为重点布局业务之一。

储蓄型/投资型业务以银保渠道为主，银保渠道的扩张进一步加速了储蓄型/投资型业务的发展。基于民众投资储蓄需求及保险产品特性，银保渠道主要销售与储蓄/投资高度相关的险种，如利率变动型保险、变额寿险、变额年金、变额万能寿险等，这些标准化程度高的保单利用银保渠道销售成本较低。银保渠道的扩张进一步加速了储蓄型/投资型业务的发展。

中国香港：具有储蓄功能的保障型终身寿险产品为主，中国内地投保人打开增量空间

具有储蓄功能的保障型终身寿险产品长期占据主导地位

终身寿险长期占据中国香港保险市场半壁江山，保险产品的保障与储蓄功能广受重视。个人寿险业务（主要包括变额寿险、终身寿险、储蓄寿险、定期寿险、年金险、意外与健康险等）是中国香港寿险市场最重要的业务，2020年，中国香港人身险保费规模为5377亿港元，其中个人寿险业务保费规模达5235亿港元，占比97.4%。个人寿险业务以终身寿险为主体，2020年终身寿险保费收入为3017亿港元，贡献人身险市场保费规模的56.1%。

历史上终身寿险长期在中国香港市场占据主导地位，变额寿险仅出现阶段性繁荣。终身寿险长期以来都是个人寿险业务的主流产品，近年来份额持续提升；变额寿险仅在2008年金融危机之前迎来短暂繁荣，其后保费规模不升反降。具体来看：

►20世纪70年代至1998年，寿险业务快速发展，终身寿险为主流。20世纪70年代，随着众多实力雄厚的跨国保险公司入驻中国香港市场，中国香港迅速发展成为亚太地区的主要保险市场之一。受益于国际化为中国香港市场带来的保险经验和技术，寿险进入快速发展阶段，以终身寿险为代表的具有较强储蓄属性的保障型险种成为主流。

►1999年至2007年，变额寿险阶段性繁荣，终身寿险部分客群被分流。亚洲金融危机后，中国香港资本市场迎来牛市，投资属性强的保险产品更受青睐，变额寿险规模快速增长，占个人寿险业务比例迅速提升，2007年达到峰值48.1%。受变额寿险扩张影响，终身寿险的部分目标客群被分流，份额出现下滑。

►2008年至今，金融危机后变额寿险热潮消退，终身寿险重回主导地位。2008年金融危机之后，各类投资产品遇冷，变额寿险比重大幅下降，终身寿险占比逐步回升，2020年变额寿险占个人寿险业务比例仅为7.6%，而终身寿险占比达57.6%。

需求变化、相对宽松的监管环境、专属代理人/经纪商渠道发展是促进终身寿险发展的重要因素

需求：外部需求涌入、资本市场环境变化促进保险需求演变

中国香港居民的保险需求以保障及储蓄需求为主，资本市场繁荣期间居民投资需求短暂超过储蓄需求，但由于缺乏长期市场条件支撑，投资需求随即受到抑制。具体来看：

►20世纪70年代至1998年：储蓄及保障需求为主，终身寿险发展势头良好。20世纪70年代以来，中国香港经济快速发展、制造业比重提升、居民储蓄增加促使寿险需求增长。同时，中国香港作为国际金融中心吸引大量跨国保险公司入驻，推动终身寿险快速发展。

►1999年至2007年：投资需求高涨，资本市场繁荣推动变额寿险快速发展。亚洲金融危机之后，中国香港政府债利率持续走低，外资金融机构在中国香港迅速发展，大量外资通过中国香港市场进入中国，分享中国高速发展的时代红利，中国香港资本市场迎来了持续数年的繁荣。与资本市场相关的各类投资产品收益可观，居民投资需求高涨，推动变额寿险快速发展。

►2008年至今：投资需求受到抑制，储蓄及保障需求再次占主导地位，中国内地投保人赴港投保为终身寿险带来新的增长动能。金融危机后，中国香港资本市场表现不佳，居民投资需求逐步转变为日益增长的储蓄需求，由终身寿险替代变额寿险实现资产增值。同时，中国内地投保人赴港投保热情高涨为终身寿险带来增量空间。中国香港的终身寿险在保障范围、产品保费、分红水平等方面相较中国内地的终身寿险更具吸引力，大量外部需求涌入拉动中国香港终身寿险持续增长。除2020年以来因新冠疫情影响赴港投保投保人锐减外，此前中国内地投保人赴港购买寿险保单的数量均维持较高水平。

政策：监管环境相对宽松促进终身寿险持续增长

税收优惠引导资金流入变额寿险，推动1999-2007年变额寿险大发展。2000年，中国香港政府开始推行强积金计划（强制性公积金计划，类似于享有税收递延优惠的美国401k养老金计划），大量强积金计划资金流入资本市场，推动投资属性更强的变额寿险发展。截至2021年末，强积金总资产达1.18万亿港元，2012-2021年CAGR达8.8%。

监管对保险产品定价利率不设硬性约束，提升当地产品对于周边地区居民的吸引力。中国香港保险业监管当局监管工作的重点为保险公司的合法经营情况、偿付能力水平等，对于保险产品的定价利率不设硬性约束，同时允许保险公司自行设计保险产品的保障范围、赔付条件等，相对宽松的监管环境为保险产品创新提供了制度保障。

渠道：专属代理人/经纪商渠道兴起与终身寿险发展相辅相成

客群变化、行业专业化转型推动中国香港专属代理人/经纪商渠道快速发展。2013年以来，专属代理人/经纪商渠道保费收入占比稳步提升，2016年超过银保渠道成为终身寿险销售的主要渠道，2020年因新冠疫情冲击略有下降。

►中国内地投保人的中高端寿险产品需求拉动专属代理人/经纪商渠道增长。近年来，中国内地投保人购买的中国香港寿险产品以中高端寿险产品为主。根据中国香港保监局的规定，中国内地投保人需要亲自赴港完成投保手续，专属代理人/经纪商在投保、理赔等环节能够提供更专业的服务，中国内地投保人更倾向于向保险公司专属代理人或第三方经纪商购买保险产品。我们认为，中国内地投保人的中高端寿险产品需求涌入持续推动专属代理人/经纪商渠道发展。

►行业专业化转型助力专属代理人/经纪商渠道增长。随着储蓄型险种的不断创新，人寿产品种类更为丰富，产品设计趋于复杂，对于销售人员素质的要求提高，我们认为专属代理人/经纪商渠道凭借其专业性和经济性得以快速增长。

专属代理人/经纪商渠道发展与终身寿险增长相辅相成。从专属代理人/经纪商渠道产品结构看，2013年以来终身寿险占比明显提升，2017年针对中国内地保户的监管政策收紧，后续增速有所放缓，2020年受新冠疫情冲击代理人展业难度提升，但终身寿险占比仍保持较高水平。专属代理人/经纪商渠道发展与寿险产品创新相辅相成，专业性较强的专属代理人/经纪商渠道为终身寿险销售提供有力保障，支撑终身寿险实现长期增长。

风险提示

►储蓄型产品、银保渠道监管趋严

储蓄型产品监管趋严或导致保险产品预定利率下调，降低储蓄型产品对于民众的吸引力，同时可能影响保险公司的产品创新动力；银保渠道监管趋严或导致银行保险混业经营扩张受限、销售人员资质要求提高，短期内或导致银保渠道业务增长放缓。

►资本市场大幅波动

资本市场大幅波动直接影响保险公司资产的安全性和投资型保险产品运营的稳定性，或导致保险公司偿付能力下降，同时也会影响民众市场预期导致投资型产品吸引力下降。

►长端利率大幅下行

长端利率大幅下行或导致保险公司出现利差损，影响其投资端表现，降低保险公司的盈利能力，进而影响保险公司在寿险产品设计、资产管理等方面的策略。

文章来源

本文摘自：2022年3月15日已经发布的《成熟寿险市场的演变及启示》