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当前美股盈利反映了多少疫情影响?

美股一季度业绩期已经基本进入尾声,疫情对企业盈利影响多大,是否已经充分计入了业绩下修预期,都是当前投资者较为关心的问题。就此,我们将在本文中做出分析回答。

整体情况:1Q非最大冲击,银行影响前置是主要拖累,新老分化加大

美国疫情和大部分封锁措施是从一季度末开始,因此对经济和企业盈利的影响将在二季度更为显著。整体看,一季度标普500指数EPS同比下滑13.4%vs. 2019年四季度3.3%的增长),但金融特别是银行的拖累就占到一半,达6.7个百分点(EPS同比下滑39.1%,主要是部分大银行提前计提了大量贷款损失拨备所致);相比之下,非金融板块一季度的EPS只下滑5.6%,纳斯达克100指数EPS甚至还是正增长(6.6% vs. 2019年四季度16.1%)。综合来看,金融的影响被前置是主要拖累,而疫情对非金融企业的影响在一季度业绩中还未完全显现。



板块层面,一个主要特点是新老分化加大,这也解释了市场表现的差异。软件服务、食品饮料、半导体、医疗保健和电信服务在一季度维持稳健增长,而与疫情和宏观增长更相关的周期性板块如交运、汽车、能源、资本品、零售等均大幅负增长。


一季度回购活动暂时未受到明显影响,总规模和市值占比均有所抬升,因此回购对增长的贡献在一季度持平微降;不过,超预期比例公司较正常水平大幅降至~64%,为金融危机以来最低水平。


增长动力:收入下滑是主要拖累,利润率同样收缩

银行业绩的大幅下滑主要是计提了大量贷款损失,而对非金融企业而言,收入下滑是净利润的主要拖累(一季度同比2.6% vs. 2019年四季度5%),这与美国一季度名义GDP的回落趋势一致,资本品、交运、原材料、能源、消费服务和汽车是收入下滑较为明显的领域

 

与此同时一季度非金融企业净利润率同样出现收缩。除税负外,虽然企业各项成本费用增速也在下滑,如主营业务成本、管理费用、财务费用等,但仍无法完全抵消收入下滑的冲击,这在受疫情冲击较大、特别是经营性杠杆较高的板块,如交运、能源、汽车、原材料等中尤为明显。


增长质量:现金流趋弱但在手现金增多;杠杆抬升,投资下滑

面对疫情的冲击一季度非金融企业的增长质量也普遍转差例如ROE在净利润和资产周转率的拖累下下滑企业经营性现金流也同样趋弱。不过,在手现金普遍增加,特别是家庭用品、汽车、消费服务、食品饮料、资本品、房地产、交运等板块,我们认为这或与企业为应对疫情冲击而大量从银行取出授信额度、或者发行债券储备现金以备不需有关


不过正因如此,一季度企业的整体杠杆水平抬升、净杠杆率2019年回落后也再度上行,利息备付率相应回落,这也表明企业仍将面临较为明显的偿债压力,特别是在需求和现金流修复仍有待时日的背景下。不过,整体上,得益于美联储直接购买信用债等一系列政策,企业融资最为紧张的状态已经过去。

此外需求疲弱导致库销比Inventory/Sales)普遍跳升的背景下,企业的产能利用率资本开支Capex一季度也都明显下滑,特别是科技硬件、原材料、食品饮料、消费服务、资本品、半导体等。根据企业投资通常滞后需求的特点,我们认为往前看,在需求好转库存得到有效消化、同时产能利用率明显回升前,投资可能很难出现明显改善。




前景展望:二季度下滑幅度更大,但盈利下修最快时候已经过去

如我们前文中所说,由于疫情和封锁的影响更多集中在二季度,因此二季度企业盈利的下滑幅度将会更大。目前Factset汇总的市场预期预计二季度标普500指数EPS同比下滑-43%,远大于一季度的-13.4%,与此同时,股份回购预计在二季度之后也将大幅下滑,进一步减少对EPS的贡献。

不过,这一信息对市场而言也并非新鲜事,原因在于:一方面,经过过去两个月的快速下调,目前市场一致预期隐含的2020年全年盈利增速已经降至-21%左右,这与我们从自上而下角度预测的-25%的全年盈利下滑幅度已经基本相当;另一方面,我们注意到过去两周,盈利调整情绪(即卖方分析师业绩下调比例)这一更为敏感的指标企稳回升,这也说明盈利下修最快的时候可能已经过去

往前看复工进展如何、进而在多大程度上能够推动企业收入和现金流修复就显得非常关键。如果复工顺利的话,市场就更加可以把当期盈利下滑当作一次性损益处理、更多关注未来复苏前景而非二季度实际的大幅下滑;反之则可能会导致预期证伪对市场的新一波冲击。5月以来,美国绝大部分州都已经或多或少的开始重启,这一方面使得一些高频指标企稳的同时,也使得中西部一些州新增确诊病例再度抬头,毕竟美国复工进展相对其疫情所处阶段来看显得有些偏早,因此一定程度的反复难以完全避免但也并不意外。



对美股而言,323日后市场进入流动性改善但基本面下行的第三阶段,底部以来两个月的反弹全都是估值扩张驱动,其背后又是美联储大规模宽松下的流动性改善和对于疫情拐点和复工的积极预期。但在目前水平上,不管是12个月动态估值(21.1倍)还是2021年估值(17倍)都已经明显高于历史均值,说明估值修复基本完成,但政策力度边际回落(美联储国债购买速度已降至每天50亿美元,3月底高峰为每天750亿美元),因此更多证据指明方向前,市场可能会变得“挑剔”,如果出现一些波动和震荡也不难理解。


但整体看,我们认为疫情本身最大的冲击已经过去,同时货币和财政的政策支持仍在继续,因此除非有更大级别的风险事件催化(如疫情再度失控或者国际局势出现新变数),否则市场彻底逆转当前趋势并再创新低也并非我们的基准情形判断

文章来源

本文摘自:2020527日已经发布的《当前企业盈利反映了多少疫情的影响? 美股1Q20业绩回顾

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